近一年來，部分知名企業遭遇現金流危機，不斷尋求被兼併與收購機會，其核心就是高負債率引發的區域性爆雷。

下面我們透過盤點TOP30房企“三道紅線”指標變化情況，分析2020年頭部房企總體的降債效果，並對未來1-2年“三道紅線”指標變化進行預測。

負債率幾乎全部下降，但未達標房企仍然過半

截止目前，房企2020年的財報已陸續公佈，多家房企實現“三道紅線”成功降檔。TOP30房企已有9家實現降檔，綠檔房企數量已達12家。

總體來看，TOP30房企多位於綠檔和黃檔。2020年，綠檔與黃檔房企數量持平，佔比上升至44%。黃檔、橙檔和紅檔房企數量佔比均出現不同程度下降。

從具體企業來看，TOP30房企中有9家實現降檔。其中，降2檔的房企有：融創由紅檔降至黃檔；金科由橙檔降至綠檔。降1檔的房企有：祥生由紅檔降至橙檔；陽光城、佳兆業由橙檔降至黃檔；世茂、金茂、融信和龍光，由黃檔降至綠檔。

注：貨幣資金未剔除預售監管資金，永續債計入權益；剔除預收款後的資產負債率=（總負債-預收賬款）/（總資產-預收賬款）；淨負債率=（有息負債-貨幣資金）/淨資產；現金短債比=貨幣資金/短期有息負債。

從指標均值來看，“三道紅線”各項指標均得到不同程度最佳化。剔除預收款後的資產負債率均值下降1個百分點至72%，仍超出70%的監管要求；淨負債率均值下降22個百分點至68%，最佳化效果較為顯著；現金短債比均值提升0。1至1。8。

現金短債比：仍有2家未達標

總體來看，2020年行業現金短債比均值略微上升。其中，橙檔房企的現金短債比均值提升幅度最大；紅檔房企穩步上升並接近監管要求；綠檔房企處於行業較高水平，但呈下降趨勢。

現金短債比受貨幣資金和短期有息負債兩個因素影響，在短期內較容易改善。

一方面，可透過加大營銷力度，促銷售、抓回款，增加貨幣資金；

另一方面，可透過最佳化債務結構減少短期有息負債。2020年，TOP30房企現金短債比均值提升0。1至1。8。2019年，黃檔和橙檔房企的現金短債比普遍達標，但低於TOP30均值水平。2020年，橙檔房企現金短債比上升幅度最為明顯，黃檔房企則略微上升，並超過TOP30均值水平。

2020年，紅檔房企現金短債比上升至0。9。其中，融創和祥生實現達標。綠檔房企的現金短債比下降0。5至2。2，但仍處於行業較高水平。

例如，中海和華潤置地均下降0。5，遠洋下降1。9。該類國央企2019年的現金短債比為3左右，遠高於監管要求。對於現金流充沛的綠檔房企而言，在行業降負債、降槓桿而放緩拿地節奏的背景下，可利用自身財務優勢把握投資機會，實現加速發展。

2020年中海未受“三道紅線”政策影響，拿地態度保持激進，在部分熱點城市進行高溢價拿地。

比如，中海9月以28。56億元拿下東莞石碣鎮專案，可售樓面價25854元/平方米，重新整理松山湖地價紀錄；10月以44。34億元奪得廣州海珠區專案，樓面價38609元/平方米重新整理南洲板塊紀錄。

淨負債率：紅檔房企下降94%，仍然預警

總體來看，2020年淨負債率下降幅度較大。淨負債率越高，則下降空間越大。紅檔房企的淨負債率降幅最為明顯。橙檔房企降幅次之，並達到監管要求。橙檔和綠檔房企則與2019年持平，略微下降。

淨負債率受貨幣資金、總有息負債和所有者權益三個因素影響。由於還涉及到長期負債和所有者權益，該指標的改善時間比現金短債比稍長。

除了加快資金回籠，房企還可透過控制並降低總有息負債規模、擴大盈利增加所有者權益等方式改善淨負債率。降檔房企普遍採用引進戰投、拆分優質資產上市，以及增加少數股東權益等方式增厚所有者權益，從而快速降低財務槓桿。

2020年，TOP30房企淨負債率均值下降22個百分點至68%，約75%的房企該項指標得到最佳化。其中，紅檔房企下降最為顯著，淨負債率均值下降94個百分點至129%，但仍超出100%的監管要求。

-2019年4家紅檔房企中，只有融創實現淨負債率達標。橙檔房企均值下降45個百分點至90%，3家橙檔房企在2020年均實現淨負債率達標。

資產負債率：最難啃的“硬骨頭”，均值只下降1個點

總體來看，2020年剔除預收款後的資產負債率下降幅度較小，降幅從大到小依次為紅檔、橙檔和黃檔。綠檔房企由於已實現達標，均值略微上升。

剔除預收款後的資產負債率受預收賬款、總資產和總負債三個因素影響。在總資產和總負債不變的情況下，適度提高預收賬款和合同負債的佔比，可以在一定程度上降低剔除預收款後的資產負債率。

由於提升預收賬款和合同負債依靠房企運營管理能力的提升，該指標的改善時間最長。位於黃檔的房企剔除預收款後的資產負債率一般未達標，2019年13家黃檔房企中，有9家在2020年仍位於黃檔，可見該指標改善難度較大。

2020年，TOP30房企剔除預收款後的資產負債率均值下降1個百分點至72%，約75%的房企該項指標得到最佳化。其中，紅檔房企降幅最為明顯，下降3。5個百分點。部分維持在綠檔的房企剔除預收款後的資產負債率上升。

例如，保利2020年銷售穩步增長，回款率達93。6%。保持較高回款額的情況下，加大投資力度，剔除預收款後的資產負債率上升2個百分點。

慎用財技騷操作，警惕風險再度惡化

為應對“三道紅線”，不少房企透過增加表外融資，在短期內滿足監管要求，但償債風險並未減小。一旦監管要求趨嚴，或企業發生現金流危機，則“三道紅線”指標會再度惡化。

1、供應鏈融資

由於淨負債率、現金短債比僅考慮有息負債，房企可透過增加應付款項、其他應付款項等無息類經營負債，以降低有息負債的需求。

房企可對上游供應商形成大量應付賬款，再進行供應鏈融資，實現融資出表。

例如，某A房企向上遊供應商開具商票進行支付，供應商對應收賬款進行保理融資，而融資利息仍由房企承擔。

融資利息僅作為房企補充支付給上游供應商的材料或工程款項，可達到有息負債無息化的目的。

供應鏈保理融資既不影響房企報表，又不佔用其銀行授信，還可以幫助房企盤活部分存量物業，獲得現金流，從而間接降低房企的直接融資需求，但是在一定程度上會高估房企的償債能力。

2、發行永續債

按照會計準則，永續債可計入有息負債或淨資產。“三道紅線”監管要求已明確規定，2020年8月後發行的計入所有者權益的永續債在計算總資產、淨資產等科目時應予以剔除。

房企發行的永續債無論計入有息負債還是權益，都會使淨負債率提高。但若是發行計入權益的永續債，則並不會提高剔除預收款後的資產負債率。

永續債一般有利率跳升機制。企業若選擇續期，則需要承擔更高利息成本；若為避免支付高利息而選擇贖回，則相當於發行有息負債。長期來看，發行永續債並不是去槓桿有效手段。

例如，某B房企2020年公告的淨負債率為60%，其中永續債餘額為250億元，並計入權益。若將永續債計入負債，則調整後的淨負債率應為123%，超過監管要求，B企由黃檔升至橙檔。

3、警惕明股實債

明股實債融資在形式上表現為股權性質，但實際上是房企負擔的有息負債。

例如，某C房企先將專案的部分股權出售，待收到專案預收款時，再溢價回購當時出售的股權。

股權的投資回報不與被投資企業的經營業績掛鉤，也不根據企業的投資收益或虧損進行分配，而是向投資者提供保本保收益的承諾。

明股實債融資可最佳化房企財務報表，降低財務槓桿。明股實債作為隱性債務，會誤導表外使用者高估房企的償債能力，有利於房企獲取更高的授信額度。

但由於房企對於明股實債具有剛性兌付的義務，實際償還時會造成一定的現金流壓力。

“三道紅線”預警：穿透式監控，堅決不爆雷

2021年，多數“踩線”房企需要集中精力攻克剔除預收款後的資產負債率指標。

2020年黃檔房企剔除預收款後的資產負債率均值為75%，考慮到該指標下降難度較大，部分房企無法在2021年實現降檔。

此外，部分新進入綠檔的房企剔除預收款後的資產負債率接近70%，存在升檔的風險。

2020年黃檔房企淨負債率的均值為67%，遠低於100%的監管要求，因該指標上升而升檔的機率較小。2020年，雖然多數房企實現成功降檔，但是部分房企透過折價促銷、降低拿地強度、增加少數股東權益、長短期債務置換、發行永續債等方式最佳化指標，犧牲了一定的長期發展優勢。

該部分房企最佳化後的指標不一定能反映其真實的經營風險和償債壓力，未來可能存在升檔的風險。隨著多地政府規定“三道紅線”不達標房企禁止參與土地競拍等政策，會刺激房企加快實現“三道紅線”達標的迫切性。

此外，房企也十分重視“三道紅線”指標，多數房企在業績會上公佈了具體的降債計劃和達標時間，並且部分規模房企已將“三道紅線”指標納入內部財務管控標準。

結合房企2020年的“三道紅線”降檔方法、各大房企公佈的降債計劃與目標，以及行業政策等因素，預計2021年底TOP30房企的現金短債比全部實現達標，無紅檔房企，部分黃檔房企則降為綠檔。預計2022年大部分房企位於綠檔，僅個別房企位於黃檔。

預計2023年TOP30全部房企實現“三道紅線”達標。

但是理想很豐滿，現實很骨感。部分房企美麗的報表之下，暗藏區域性爆雷的風險。“三道紅線”下的穩健經營就需要穿透式監控，從權宜之計、投機僥倖，轉變為腳踏實地、長期制勝，真正迴歸核心經營能力的打造。

愛德地產研究院提出的預見性4P體系包括預測、預演、預警和預控。

在預警環節，房企可以透過對“三道紅線”指標監測和問題溯源，及時預見未來的經營風險，將干預措施前置。

數智化經營預警機制可以實現從集團穿透到專案、從財務預算穿透到運營管理，對專案全週期的經營目標和節點偏差進行分等級的風險預警展示，自動匹配相應的管控強度和審批路徑，並對關鍵指標進行風險尋源。

例如，千億級D房企在數智化運營系統加入“三道紅線”指標經營監控體系，透過對未來5年公司經營情況的預測，動態展示“三道紅線”指標的變化情況，及時預警風險。

在D房企的數智化運營系統可穿透“三道紅線”指標至相關經營指標，並進行不同等級的風險預警展示。

例如，經營性現金流回正週期延後1個月屬於四級預警等級，此時需要進行弱管控，以保障集團現金流安全，確保“三道紅線”指標處於合理範圍。

2020年，高負債房企紛紛提高週轉速度，透過加快供貨、銷售及回款，同時減少投資拿地支出，從而緩解資金壓力。透過IPO、增發配售、引進戰投及分拆上市等方式也能夠增加權益，並募集大量資金，有效減少債務融資需求。

而提升運營管理能力，對經營風險及時監控預警糾偏，才能從根本提高房企的抗風險能力，實現可持續經營。

結語

2020年，房企降檔效果顯著。這體現了頭部房企積極迎合監管要求，以及較強的運營管控能力。

房企在降檔過程中應找到自身發展戰略與抗風險能力之間的平衡點，不應該為了追求短期利益而犧牲長遠發展空間。