契約基金、資管計劃及信託計劃是否可以成為擬上市公司直接或間接股東（即“三類股東問題”），一直是擬上市公司和基金管理人關心的問題，之前監管機構的稽核態度並不十分明朗，也讓中介機構和擬上市公司等相關機構對該問題如履薄冰。2018年3月13日，證監會公佈新一批過會企業名單，來自佛山的廣東文燦壓鑄股份有限公司（簡稱“文燦壓鑄”）成功過會。文燦壓鑄攜10名“三類股東”成功過會，成為新三板企業IPO歷史上首家帶著“三類股東”過會的企業。下面針對“三類股東”的前世今生做個梳理總結。

一、“三類股東”背景

“三類股東”的概念最早出現在2015年股轉系統釋出的《機構業務問答（一）——關於資產管理計劃、契約型私募基金投資擬新三板掛牌公司股權有關問題》中就明確提到，基金子公司資產管理計劃、證券公司資產管理計劃和契約型私募基金可以投資新三板企業，且所投資的擬掛牌公司股權在掛牌審查時可不進行股份還原，但須做好相關資訊披露工作；2017年6月公佈的《全國中小企業股份轉讓系統投資者適當性管理細則》，也明確了證券公司資產管理產品、期貨公司資產管理產品、信託產品等，可以申請參與掛牌公司股票公開轉讓。即早期政策是支援三類股東投資於新三板掛牌企業的。

但問題出現在新三板企業改制轉板過程中。2017年3月上海證券交易所在其官方微信公眾號上釋出的《企業改制上市30問》中，其中第23問中的新三板掛牌公司IPO需要注意的特殊問題（2）中涉及“三類股東問題”，即對於信託計劃、契約型基金和資產管理計劃等持股平臺為擬上市公司股東的，在IPO稽核過程中，可能會因存續期到期而造成股權變動，影響股權穩定性，因此擬上市公司引入該類平臺股東時應在考慮股權清晰和穩定性的基礎上審慎決策。上文中提到的信託計劃、契約型基金和資產管理計劃即所謂的“三類股東”，2016年以來，隨著新三板掛牌企業申請IPO數量逐步增多，部分企業出現了契約型私募基金、資產管理計劃、信託計劃等“三類股東”。鑑於“三類股東”具有一定的特殊性，可能存在層層巢狀和高槓杆，以及股東身份不透明、無法穿透等問題，在IPO發行稽核過程中成為重點關注的敏感問題。此前，部分在審企業對“三類股東”採取了主動清理的辦法。

二、“三類股東”面臨主要障礙

“三類股東”問題之所以無法順利解決，一般認為主要是以下幾點障礙：

1、確權困難。

三類股東的本質是一種契約關係，不具備法人資格，在法律關係上實質屬於代持結構，存在確權困難。而且，“三類股東”難以實現穿透式審查，關聯方持股、規避限售、短線交易，甚至利益輸送等問題時有發生；

2、股權不穩定。

對於信託計劃、契約型基金和資產管理計劃等持股平臺為擬上市公司股東的，在IPO稽核過程中，可能會因存續期到期而造成股權變動，影響股權穩定性。

3、股東人數問題。

由於“三類股東”的投資門檻較低，單隻產品投資人數較多，其資金來源、關聯關係、最終出資人身份又難以核查，很可能出現最終實際出資人突破200人的情況。

上述三點障礙與《首次公開發行股票並上市管理辦法》第十三條規定中發行人需滿足“股權清晰，控股股東和受控股股東、實際控制人支配的股東持有的發行人股份不存在重大權屬糾紛”的條件相違背。正因如此，關於“三類股東”的稽核態度和尺度一致存在爭議，多家有“三類股東”問題的新三板擬IPO公司，在IPO程序上停滯不前。

三、“三類股東”最新政策

2018年1月12日，證監會召開新聞釋出會，針對“三類股東”問題在發行稽核中具體如何把握做出答覆，主要有以下四點：一是基於證券法、公司法和IPO辦法的基本要求，公司的穩定性與控股股東與實際控制人的明確性是基本條件，為保證擬上市公司的穩定性、確保控股股東履行誠信義務，要求公司控股股東、實際控制人、第一大股東不得為“三類股東”；二是鑑於目前管理部門對資管業務正在規範過程中，為確保“三類股東”依法設立並規範運作，要求其已經納入金融監管部門有效監管；三是為從源頭上防範利益輸送行為，防控潛在風險，從嚴監管高槓杆結構化產品和層層巢狀的投資主體，要求存在上述情形的發行人提出符合監管要求的整改計劃，並對“三類股東”做穿透式披露，同時要求中介機構對發行人及其利益相關人是否直接或間接在“三類股東”中持有權益進行核查；四是為確保能夠符合現行鎖定期和減持規則，要求“三類股東”對其存續期作出合理安排。這是目前為止監管機構針對“三類股東”問題最新、最為權威的稽核態度。

四、關於“穿透”的理解

監管機構要求的對“三類股東”穿透核查並披露，實際主要解決兩個問題，一是股東適格性，即是否具有擬上市公司的股東資格；二是股東人數是否超200人，即是否符合《公司法》要求的股份有限公司發起人不超過200人。針對股東適格性問題，要將“三類股東”穿透披露至自然人、國資委或上市公司，並對其進行核查和披露，對不符合股東資格的股東需要及時清理；針對股東人數是否超過200人問題，目前把握的口徑如下：

1、私募股權基金是依據相關法律法規設立並規範運作，且已經接受證券監督管理機構監管的並已辦理備案登記手續，作為發行人股東一般認定為1人，但若存在故意規避200人嫌疑情形的，則需把合夥人作為間接股東計算；

2、若私募股權基金合夥企業系專為投資發行人而設立的，亦應將股東追溯至最終自然人，作為間接股東累加計算；

3、核心員工透過特殊設立公司間接持股的，員工持股平臺的股東人數需按自然人人數累加計算；

4、資管計劃、理財產品要求穿透披露至最終出資人；

5、國有控股的私募股權基金視為一個股東，如果為國內外知名的投資機構一般也視為一個股東不需穿透計算股東人數，但核查時還是需要核查至管理合夥人。