我們都知道股市是一個非常複雜的反饋系統，無數因素都在對股價產生影響，並且因素和因素之間也會相互交錯。基本面、公司、行業、宏觀的因素會在長期對股票市場的走勢產生巨大的影響，而在中短期股票市場也會受到許多其他因素的影響，比如波動率、流動性等等，而投資者情緒也是其中之一。

我們在之前的連載中也寫過，投資者情緒是研究市場趨勢的一個重要變數，因為投資者的心理狀態會對導致價格對長期均值的偏離，甚至直接決定股票價格。人們也設計了許多引數來衡量股票市場投資者的情緒，比如我們之前介紹過，我們可以用論壇的發帖資料、評論資料來分析投資者的短期偏好。此外也有一些指標用來直接分析投資者的情況，比如著名的VIX指數，其實就是透過期權波動率來衡量投資者對後市的態度。

對於普通二級市場來說，我們同樣也有許多指標來衡量股票市場情緒的變動情況。比如PE和PB兩個指標，本質上是就是投資者對公司未來經營情況的預期，反映了股票市場價格的高低，也在一定程度上可以衡量股票市場中投資者的情緒。

基於倍發科技投資研究系統（Betalpha BAR 1。0），我們可以看出，基於淨市率（PB的倒數）和盈利收益（PE的倒數）的分組回測結果（2013年以來的全部A股資料），長期來看高淨市率（低PB）和高盈利收益（低PE）的股票有更好的表現，但表現最好的並非這類淨市率和盈利收益最高的股票。一般來說，高PE和PB往往意味著投資者對股票的樂觀情緒，這樣的樂觀表現為股價的上漲，但是也同時降低了股票未來價格的上漲空間，而低PE和PB的股票，可能有些真的存在經營上的問題。

△淨市率因子回測情況

△盈利收益因子回測情況

資料來源：倍發科技投資研究系統（Betalpha BAR 1。0）

與之類似的是股票的交易量。我們可以看到，成交量最大組的股票收益情況是最差的，這意味著無論是投資者爭先購買還是爭先拋售，成交量的放大都不會明顯增加股票的未來收益。

△交易量因子回測情況

資料來源：倍發科技投資研究系統（Betalpha BAR 1。0）

那麼這裡我們可以做一個猜測，投資者情緒波動較大的股票在未來反而不會有好的表現，那麼我們可以對淨市率、盈利收益和成交量的波動率進行計算，如果我們的猜測得以證實的話，那麼淨市率、盈利收益和成交量高波動的股票表現應該更差。

△交易量波動率回測情況

△淨市率波動率回測情況

△盈利收益波動率回測情況

資料來源：倍發科技投資研究系統（Betalpha BAR 1。0）

而結果顯示，盈利收益和成交量波動率較低的股票的確表現更好，而淨市率波動率沒有這樣明顯的表現，這是因為PB本身就是一個相對更穩定的指標，在刻畫短期的投資者情緒上不如PE那麼出色。

所以我們可以依據盈利收益和成交量波動率的指標，構建一個簡單的衡量市場情緒的指標。

我們分別取過去4個季度的盈利收益和股票交易量的波動率，然後將2個波動率分別取倒數然後相加，指標越大，意味著過去盈利收益和交易量波動率較低，即投資者情緒變化不大的股票，我們在這裡就叫它 “佛系因子“吧”。我們繼續基於這個指標對2013年以來的全部A股進行回測，結果顯示，指標越大的股票的確有更好的表現。這意味著投資者情緒的大幅變動，或者說對短期資訊、題材的追捧和恐慌，並不能幫助投資者帶來足夠高的收益率，投資者更佛系一些，或許能有更好的投資回報。

△佛系因子回測情況

資料來源：倍發科技投資研究系統（Betalpha BAR 1。0）

而投資者情緒高漲的股票在後續收益較低的現象，很容易讓我們聯想起反轉效應，即投資者前期的熱情透支了股票的未來趨勢空間，最終引起了股票價格的反向變動。那麼這樣的佛系投資方法是否與反轉效應是一回事呢？

我們在BAR中用反轉效應因子對剛剛計算的佛系因子進行迴歸，然後提取殘差值，殘差值就即是佛系因子中不能被反轉效應所揭示的資訊部分，我們把這個殘差值命名為“純佛系因子”。

△純佛系因子回測情況

資料來源：倍發科技投資研究系統（Betalpha BAR 1。0）

而純佛系因子在回測中依然有非常出色的選股能力，純高佛系組的回報降低很小的同時明顯降低了因子的最大回撤，情緒沒那麼激動的投資者，依然獲得了更高的收益，這意味著佛系因子並不能被A股中的反轉效應所解釋，而有自己的獨立性。

資料來源：倍發科技投資研究系統（Betalpha BAR 1。0）

從人的角度來說，恐慌和興奮都是正常的心理反應，並對我們的判斷能力產生直接的顯著影響。我們看過很多投資成功人士的訪談，裡面很多都會有不以物喜不以己悲的總結和感慨，從某種層面來說，這並非務虛，而是強調了在紛亂的市場中守住初心和理性的難度。畢竟這是一個性冷淡風流行的世界，佛系一點似乎更有投資逼格。

本文使用的BAR語句：

std_t（Book_Yield，-251：0，TD），計算過去一年的淨市率波動率

std_t（Earning_Yield_L4Q，-251：0，TD）計算過去一年的盈利收益波動率

std_t（Transaction_Volumn，-251：0，TD）計算過去一年的交易量波動率，

zscore_s（1/std_t（Earnings_Yield_L4Q，-251：0，TD），all）+zscore_s（1/std_t（Transaction_Volumn，-251：0，TD），all）情緒指標構建，即盈利收益和交易量波動率的倒數進行標準化後相加，命名為emotion

residual_s （emotion，Reversal_1M，all）用一個月反轉因子對佛系因子進行迴歸並取其迴歸殘差值，作為淨佛系因子

【

文字首載於微信公眾號“有金有險”】

倍發科技投資研究系統（Betalpha BAR 1.0）：

點選試用

風險管理工具 / 量化投資知識 / 金融大講堂 微信公眾號：

betalpha2015

（或直接輸入“

有金有險

”）