編者按

2018年1月3日，重慶鋼鐵股票復牌，重整計劃執行完畢，透過重整產生收益淨額預計為20億元。本次重整所運用的資本公積金轉增股本機制與股票定價機制對以後的上市公司重整具有重要的參考價值和指導意義。

作者：李特立 河南千業律師事務所 破產重組律師

一、重慶鋼鐵重整概況

2017年7月3日，重慶鋼鐵被重慶市第一中級法院裁定重整。2017年11月20日，重慶市第一中級人民法院裁定批准《重慶鋼鐵股份有限公司重整計劃（草案）》，終止重整程式。

（一）資產與負債

根據《資產評估報告》，以重整受理日即2017年7月3日為評估基準日，重慶鋼鐵剔除融資租賃物後的賬面資產總額為3，489，277。10萬元，資產評估價值為1，858，920。23萬元。

如果破產清算，重慶鋼鐵普通債權人清償率見下表（單位：萬元）：

（二）調整出資人權益

第一、資本公積金轉增股本

以重慶鋼鐵現有A股總股本3，897，895，380股為基數，按每10股轉增11。50股的比例實施資本公積金轉增股本，共計轉增4，482，579，687股A股股票，轉增後重慶鋼鐵總股本由4，436，022，580股增到8，918，602，267股。轉增股票不向股東分配，全部用於清償債務並支付相關費用。

第二、轉股

重慶鋼鐵集團讓渡其持有重慶鋼鐵的2，096，981，600股股票，佔重慶鋼鐵總股本的47。27%，該等股票由重組方長壽鋼鐵有條件受讓，受讓條件包括：

1、長壽鋼鐵向重慶鋼鐵提供1億元流動資金；

2、長壽鋼鐵以不低於39億元資金購買重慶鋼鐵的鐵前資產；

3、長壽鋼鐵提出經營方案，對重慶鋼鐵實施生產技術改造升級，恢復持續盈利能力；

4、在重整計劃執行期間，長壽鋼鐵向重慶鋼鐵提供年利率不超過6%的借款，以供重慶鋼鐵執行重整計劃。

（三）償債資金及股票來源

重慶鋼鐵支付重整費用、共益債務並清償各類債權所需資金及股票透過下列方式籌集約268。96億元：

1、重慶鋼鐵賬面價值為64。8億元的二系統及相關資產以不高於30億元出售給重慶鋼鐵集團；

2、重慶鋼鐵賬面價值為47億元的鐵前資產以不低於39億元出售給長壽鋼鐵；

3、長壽鋼鐵與重慶鋼鐵向國家開發銀行融資35億元資金，其中，長壽鋼鐵申請併購貸款24億元，重慶鋼鐵申請流動資金貸款11億元；

4、重慶鋼鐵資本公積金轉增股本，轉增4，482，579，687股A股股票，以3。68元/股計算，價值約164。96億元。

（四）調整普通債權

普通債權清償比例調整方法：

1、每家普通債權人50萬元以下（含50萬元）的債權部分，按照100%的比例以現金方式清償；

2、每家普通債權人超過50萬元的債權部分，每100元普通債權將分得約15。990483股重慶鋼鐵A股股票，股票的抵債價格按3。68元/股計算，該部分普通債權的清償比例約為58。844978%。

二、重慶鋼鐵重整評析

（一）轉移控股權

重慶鋼鐵淪落到重整地步，系由於重慶市國資委下屬公司重慶鋼鐵集團經營不善導致的，依靠重慶鋼鐵集團自身的能力很難重整成功，需要引進新的投資人。重慶鋼鐵的投資人即重組方長壽鋼鐵是由重慶市國資委聯合寶武鋼鐵集團組建而成，其中，重慶市國資委透過重慶戰新基金持有長壽鋼鐵25%股權，寶武鋼鐵集團透過四源合基金持有長壽鋼鐵75%股權。

重慶鋼鐵集團將其持有重慶鋼鐵的2，096，981，600股股票讓渡給長壽鋼鐵，以完成控股權轉移，該等股票佔重慶鋼鐵總股本的47。27%。透過讓渡股票，重慶鋼鐵集團未得到受讓對價，系基於兩方面考慮，一是重慶鋼鐵破產重整是由於重慶鋼鐵集團經營不善導致的，二是重慶鋼鐵現有資產不足以清償全部債權，重慶鋼鐵集團享有的股東權益為零。

雖然控股權轉移，重慶市國資委透過長壽鋼鐵依然間接持有重慶鋼鐵的部分股權，因轉股導致的損失在重慶鋼鐵重整成功後可慢慢挽回。

（二）資本公積金轉增股本

資本公積金轉增股本面臨原股東權益會被稀釋的風險，這會遭到原股東尤其是中小股東的強烈反對。因為，資本公積金轉增股本為增加所有者權益，卻增加了股票數量，這往往會導致每股淨資產降低。為避免股價被稀釋的風險，重慶鋼鐵轉增的股票未分配給原股東，而是用來清償債務，並透過股票價格機制大幅增加了所有者權益。雖然股票數量增加了，但是溢價後的股票抵消了債務導致所有者權益也增加了，結果所有者權益增加的幅度充分填平了股票稀釋的幅度。

（三）償債股票價格

原股東股價未被稀釋，關鍵在於償債股票的定價。溢價的股票抵消債務，增加了所有者權益，一旦所有者權益增加的幅度超過股票稀釋的幅度，原股東股價才不會被稀釋。

根據上述原理，可以“大膽”列出一個償債股票的定價公式：（X-2。15）×11。5≧{2。15-（2。15×10）÷（10+11。5）}×10，其中，2。15為前開盤價格，10與11。5為每10股轉增11。5股。計算公式，得到X≧3。15。重慶鋼鐵給定的償債股票價格為3。68元/股，顯然在公式範圍內，並且可顯著增加所有者權益。

（四）普通債權的清償率

普通債權有賬面價值，也有清償價值，在破產狀態下，其清償價值要低於賬面價值。償債資產在支付破產費用、共益費用、有財產擔保債權、職工債權後剩餘財產用於清償普通債權，其清償率相對是確定的。重慶鋼鐵普通債權人超過50萬元的債權部分，清償率為58。844978%，償債股票價格按3。68元/股計算，每100元普通債權分得約15。990483股重慶鋼鐵A股股票。

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