私募基金，通常是指以非公開方式向特定投資者募集資金並以證券為投資物件的證券投資基金。廣義的私募基金除指證券投資基金外，還包括私募股權基金。筆者在這裡主要談論的便是私募股權基金的雙GP模式分析。

私募股權基金起源於美國，在中國也經歷了漫長的發展。中國的私募股權基金是從風險投資開始的，可以追朔至20世紀80年代。歷史上，中國經歷了3次私募股權投資熱潮。前兩次的私募股權投資熱潮由於退出渠道的不順暢而失敗，但這種情況在2004年出現了轉機。2004年，我國資本市場出現了有利於私募股權投資發展的制度創新——深圳中小企業板正式啟動，這為私募股權投資在國內資本市場提供了IPO的退出方式。大大推進了私募股權投資市場的發展，隨著第三次投資熱潮的滾動，PE投資市場日趨活躍，大量成功案例開始出現。

市場的蓬勃發展隨之帶來的便是上層建築的創新，各式基金構造便充斥市場。在國家整體大政策私募監管愈發嚴厲的背景下，“雙GP”模式在合夥型基金中也變得越來越流行。此模式下，合夥企業內將會存在兩個GP，就如同一位妻子擁有兩位丈夫。俗話說，一山不容二虎，那這種形式出現的原因是什麼呢？

1、牌照難題，借雞下蛋

眾所周知，基金管理人牌照申請週期長、監管趨嚴、門檻高，一些金融機構短期內無法申請到牌照，又急需資質完成資金募集以及專案投資。那麼該基金便很有可能採取“雙GP單牌照”的模式來解決資質問題，在這種模式裡，持牌私募基金管理人往往扮演的僅是一個通道角色，而無牌照的機構則可藉此迅速完成從資金募集到專案投資的一系列操作。

2、LP也想過把GP癮

在實務操作中，越來越多的機構投資人正在參與到基金管理事務中來，從而對基金的風險把控做到更多的監管。特別是出現較為強勢的LP的情況下，往往該LP會不滿自身現狀，又想承擔有限責任，便會指派一名GP加入到基金管理中來，從而過上一把GP癮！

3、誘人的管理費

蚊子再小也是肉，更何況是一大筆誘人的管理費。作為一名合格的資本家，怎麼能看著管理費而不動心呢。此類LP不僅僅滿足於基金的收益分配，還希望參與管理費、管理人超額收益的分配。舉個例子，幾名LP與基金管理人另行設立一家無牌照的投資管理機構，而後該機構作為合夥基金的執行事務合夥人，而持牌管理人擔任普通合夥人；同時，執行事務合夥人實際履行基金投資運作方面的大部分職責，並參與相關管理費、超額收益的分配。之後，LP與基金管理人又會在該未持牌機構層面進行利益分配。一次投資兩種回報，怪不得雙GP模式愈發盛行。

雙GP模式的形成有著各種各樣的因素，在實務操作中更是司空見慣，那麼在一夫一妻制的中國，這種一妻二夫的形式是否存在合規性隱患呢？

1、通道GP的法律風險

根據《私募投資基金募集行為管理辦法》及其他監管規定的有關要求，私募基金管理人在基金募集方面存在一系列義務，包括但不限於特定物件確定、投資者適當性審查、私募基金推介及合格投資者確認等相關責任。除可以委託具有相關資格的第三方機構外，私募管理人是不能委託其他機構募集私募基金的。但是如果雙GP模式中持牌GP僅僅扮演通道角色的話，其對前期投資人接觸、投資者資格稽核、資金募集、投資運作等工作基本毫無接觸。這樣一來，持牌GP不但有怠於履行《私募投資基金募集行為管理辦法》等規定的法定職責，而且任由無資質GP的人員代其從事基金募集、基金投資運作的事務，將風險完全寄於他人，由此產生的法律後果卻將由持牌GP承擔，甚至存在被基金業協會處罰的法律風險。資管新規第二十二條也對通道業務給予了相關規定：“金融機構不得為其他金融機構的資產管理產品提供規避投資範圍、槓桿約束等監管要求的通道服務。”這更加加大了通道GP的法律風險。

2、未持牌GP參與基金管理事務的法律主體適格問題

根據《私募投資基金募集行為管理辦法》第二條的規定，除已登記的私募基金管理人以及基金銷售機構，“其他任何機構和個人不得從事私募基金的募集活動”。也就是說，未持牌的GP在法律上是不能參加私募基金的募集活動的。另外根據基金業協會視窗諮詢意見，在“雙GP單牌照”模式下的合夥型基金產品中，無管理人資質的機構透過擔任GP實現對基金的投資管理是與監管政策是相悖的，無牌照的GP（包括執行事務合夥人）就應只是一個承擔無限責任的投資者的身份。“雙GP單牌照”模式或許已經成為業內的慣常操作，基金業協會在目前基金備案層面可能對此也採取默許的態度，但是預設不代表合規，在私募監管趨嚴的背景下，這種模式將面對越來越多的質疑及監管，不排除未來監管機構要求參與私募基金管理事務的GP必須取得私募牌照的可能性。

3、LP間接管理基金與其身份意義相悖

在雙GP模式中，若在已有的管理人GP基礎上，LP另外指派一名GP或者另行投資設立一名GP參與私募基金管理，有可能存在LP直接或間接參與執行合夥事務的法律合規風險。《私募投資基金合同指引3號（合夥協議必備條款指引）》作出明確規定：合夥協議可以對有限合夥人的許可權及違約處理辦法做出約定，但是不得做出有限合夥人以任何直接或間接方式，參與或變相參與超出前款規定的八種（合夥企業法第68條中列舉）不視為執行合夥事務行為的約定。這裡可以很明顯看出，基金業協會的監管傾向是穿透的，趨嚴的，LP透過指派GP間接參與基金管理事務，存在著變相參與的法律風險。

雙GP模式的初衷在於迎合市場經濟的需求，其對基金的治理方式、利益分配方式進行了獨特的結構設計。在這種設計中，如何衡平利益與合規的取捨，是每個法律人應該思考的問題。尊重規則，在合規下實現利益的最大化，這或許才是“一妻二夫”真正的意義。