2019年，是居然之家經營模式翻天覆地變化的一年。

說起居然之家，幾乎所有人都會想當然的脫口而出，這是一家家居商超。

公司年報顯示，2019年實現營業收入90。85億元，實現歸屬於上市公司股東的淨利潤31。26億元，分別同比增長7。94%和60。08%。

在實體零售行業整體萎靡的情況下，居然之家的增速非常可觀。由於公司透過武漢中商借殼上市，原有的商超業務也沒有完全放棄。

年報顯示：公司繼續探索“校超”模式，全年新增16家生活超市，其中新開校園超市8家。同時，公司建立武湖1萬平米配送中心，助推校超實現了鮮食經營、 24小時訂單和拆零配送等功能，全年線上外賣平臺銷售同比增長300%。公司透過對開業22年的武漢徐東平價廣場升級改造，擴大生鮮區域經營面積，並進行了超市+餐飲經營佈局的調整改造，銷售和毛利得到明顯提升。

多元化發展是很多上市公司發展到瓶頸後的必經之路，但跨界多元化也意味著不可控風險的增加。在居然之家開始大踏步的跨界發展後，公司的財報也出現了一些不尋常的異常。

比如，激增的預付賬款。

一、一次離奇的收購

2018年，公司收購了鄭州歐凱龍，這起併購並沒有太多波瀾，但後續的操作，就不同尋常了。

鄭州歐凱龍又和原大股東河南歐凱龍簽署了合作經營協議，需要以預付的形式支付租金。

預付多久呢？

24年，並且一次性預付到2041年，合計12。93億元。

正常情況下，房租都是按年付，就算預付的久一點，也很少超過3、5年。一次性預付24年就非常不合常理了。

和往年相比不曾有過的如此巨大的預付款，很容易讓人聯想到上市公司常見的現象：利益輸送。

二、鉅額預付款項的背後

詳細瞭解一下鄭州歐凱龍的經營業績，就對這筆預付租金有了大致的瞭解了：為了修飾其他財務指標。

因為被併購企業的報價往往高於賬面價值，所以併購通常會產生商譽，為了合理“解釋”商譽，相關方面需要作出業績承諾。

如果被併購企業是一家虧損企業呢？溢價併購就很難操作，併購後再發生虧損，上市公司就不得不計提商譽減值準備，從而影響利潤。

居然之家採用了一種巧妙的方式：併購過程中不體現商譽，併購後給原大股東支付鉅額的預付租金。

年報顯示，鄭州歐凱龍連續兩年虧損。因為壓根沒有商譽，也無需計提商譽減值準備。

一舉兩得的操作。

三、來自長期應付款的佐證

這樣對公司的質疑有沒有道理呢？是不是“小人之心度君子之腹”？

筆者是有充分證據的，因為財報中公司還列出了其他合作伙伴的待遇，一對比就真相大白了。

作為公司的交易對方單位，河南歐凱龍可以憑藉賣出的虧損子公司及時拿到預付款，但其他的商業夥伴就沒有這麼好的運氣。

年報顯示，正常情況下，和居然之家簽署了租賃合同的出租方，會根據合同約定的時間逐步收到公司支付的款項。

這部分欠款，公司計入了長期應付款。

2019年，長期應付款餘額達到52。36億元，其中應支付的租金為43。31億元，應支付的押金保證金10億元（還有一部分衝回的一年內到期的長期應付款負數列示，所以二者之和大於餘額）。

由此可見，超長期限的鉅額預付款並不符合公司正常的業務邏輯，的確存在著利益輸送和修飾財務報表的嫌疑。

四、投資性房地產的竅門

不難發現，為了讓財報更加“好看”，居然之家透過預付款項解決了商譽減值準備的大難題，採用了取巧的處理方式。筆者認為，當你修飾一個指標的時候，必然會去修飾無數個指標。

除此之外，公司一定還有其他“財技”，比如投資性房地產專案。

對於家居類企業，有一項資產的核算非常有意思，那就是投資性房地產。

投資性房地產和普通的房地產有什麼不同呢？

根據會計準的規定，投資性房地產就是用來投資的房地產，或者出售或者出租，與普通房地產最大的區別就是，投資性房地產有兩種折舊核算方式，其中公允價值計量的方式，可以不需要計提折舊，居然之家就採用了這種核算方式。

2019年年報顯示，居然之家的投資性房地產餘額達到了145。62億，幾乎接近資產總額的一半。

雖然從會計準則角度看，公司這麼做賬並沒有不妥，但是這樣的賬務處理方式，實實在在的美化了業績。

假如按照普通的房屋建築物方式進行折舊計提的話，假設5%的折舊率估算，公司每年需計提折舊超過7億，而公司2019年全年淨利潤31。51億。

按照會計準則，投資性房地產的核算依據有兩種，一種是歷史成本法，一種是公允價值法。所謂歷史成本就是取得房產時的發票價格，比如A股的小商品城就採用了這種計價方式；而公允價值法則是出具報表日按照市場價評估價格。

這兩種核算方式有什麼區別呢？

公允價值法可以合法的“虛增”資產和利潤，由於中國目前的房價依舊處於上行區間，房價不斷增加，居然之家的房產增值都被計入了當期利潤，粗粗算來，房產增值帶來的利潤差不多佔淨利潤的25%左右。

如果給居然之家的利潤表洗洗澡，按照傳統的核算方式進行會計處理的話，淨利潤要打很大折扣。

事實上，如果採用傳統的核算方式，居然之家的淨資產收益率會大幅提升，為什麼公司寧願降低淨資產收益率也要採用這種核算方式呢？

主要原因就在於，中國的投資市場，對市盈率更看重一些，市盈率是由股價和淨利潤計算而來，因此讓市盈率更好看的最簡單方式，就是提高利潤。

五、現金流量表裡的破綻

衡量一家公司“真實”盈利能力的終極指標，是淨現比。經營性現金流入減去經營性現金流出就是經營性現金流量淨額，也就是公司經營成果“落袋為安”的那部分，所以是最“真實”的盈利能力。資金回籠越高效的企業，經營性現金流量淨額越接近淨利潤，也就是淨現比（淨利潤與經營性現金流量淨額的比值）越接近1。

收現比和淨現比越接近1的企業，盈利質量是越健康的。

現金流量表的資料和公司的銀行日記賬對應，銀行日記賬又和銀行的單據對應。事務所審計現金流量表的時候，必須和銀行單據進行比對，因此現金流量表通常也是最難造假的報表，真實度較高。

2019年，居然之家的經營性現金流量淨額25億，淨利潤31。5億，淨現比非常高，看起來盈利能力十足。

但是公司的經營性現金流量是有貓膩的，因為購買商品發生的現金流出只有39。77億，遠低於公司48。36億的採購成本。查閱資產負債表發現，原來公司拖欠了很多欠款，包括代收的貨款、押金、服務費等。

也就是說，公司的經營性現金流量淨額較高是透過減少支出項實現的，水分比較多。

六、預付款項是利益輸送的最佳專案

對於從事出租業務的合作伙伴來說，居然之家是相對強勢的企業，所以理論上預付款項不應該過多。尤其是一次性支付幾十年預付款的情況，讓投資者不得不懷疑存在利益輸送。

拆解受益方和居然之家的交易行為，也就可以判斷，這其實是公司修飾財務資料的一種“財技”。雖然公司借殼上市後並不差錢，但併購公司的業績堪憂，這是有損投資者利益的行為。

預付款項是很多上市公司用來明著暗著輸送利益的專案，由於財務指標的關聯性，預付款項出現異常的同時，意味著其他財務指標也發生了變化。因此，一旦發生金額較大的單筆預付情況，投資者需要對這種操作保持警惕，避免投資損失。

本文首發於騰訊自選股和詩與星空合作的專欄：財報的秘密